A petição protocolada em Três Pontas (MG) revela que a estrutura de financiamento da Manufatura de Brinquedos Estrela estava ancorada majoritariamente em FIDCs e factorings, não em bancos. O caso acende alertas sobre o risco de concentração no crédito pulverizado e sobre a posição dos fundos frente a um devedor quirografário com passivo de R$ 109,2 milhões.
O colapso de uma estrutura de crédito
Quando a Manufatura de Brinquedos Estrela S.A. (ESTR4) protocolou na quarta-feira (20) seu pedido de recuperação judicial na 1ª Vara Cível de Três Pontas (MG), o mercado financeiro focou no aspecto sentimental: a marca do Genius, do Autorama e do Banco Imobiliário chegando à sua terceira crise de insolvência em duas décadas. Mas a petição de 54 páginas obtida pela Bloomberg Línea revela um detalhe estruturalmente mais relevante para quem opera no mercado de crédito privado: a empresa não se financiava principalmente por bancos. Ela se financiava por FIDCs, ou Fundos de Investimento em Direitos Creditórios.
A maior parte do crédito estava pulverizada em Fundos de Investimento em Direitos Creditórios e factorings. O Ignis Capital é o nome mais recorrente na lista, com mais de uma dezena de cédulas de crédito com vencimentos escalonados. Também aparecem Ativa, GFM, B. Invest, BFC, Mariotoni e Innovate.
Ao todo, 26 FIDCs estão listados como credores na petição, concentrando aproximadamente 70% do passivo total da companhia. O passivo sujeito à recuperação soma R$ 109,2 milhões e tem uma característica central: quase a totalidade dele (92,47%) é quirografária, ou seja, sem garantia real. Os credores não têm ativos físicos da empresa como lastro.
O número chama atenção porque revela um modelo de financiamento comum em empresas de médio porte com acesso limitado ao crédito bancário tradicional: a pulverização de operações de cessão de recebíveis por meio de múltiplos FIDCs como forma de manter o caixa operacional. Funciona enquanto o ciclo de pagamento do cedente é saudável. Quando a empresa entra em colapso, dezenas de fundos acordam simultaneamente com o mesmo problema.
O que diz a petição: dívida cara, sem garantia real
Os advogados do grupo, do escritório NDN Advogados, afirmam na peça que a crise não veio da operação. Segundo eles, não decorre de perda de capacidade operacional, de obsolescência de ativos ou de inviabilidade econômica intrínseca do negócio. A causa apontada é o severo endividamento bancário decorrente de taxas absurdamente elevadas.
Os grandes bancos tradicionais têm participação modesta no passivo. O Santander aparece em operações cruzadas entre as empresas do grupo com cerca de R$ 1,2 milhão. O Banco do Brasil consta com valores pequenos em tarifas pendentes (R$ 25,3 mil). O American Bank, antigo Aspen, é o maior credor financeiro individual, com R$ 9,9 milhões.
A leitura do passivo revela, portanto, um paradoxo: a empresa deveria pouco aos grandes bancos, que têm musculatura para absorver perdas, e devia muito a FIDCs de menor porte, para os quais uma recuperação judicial representa um evento de crédito de impacto relevante sobre o patrimônio líquido do fundo.
O endividamento consolidado do grupo é de R$ 109,2 milhões, e o processo abrange outras sete sociedades do grupo, sendo ajuizado com urgência. Isso porque corria contra uma das empresas do grupo Estrela um pedido de falência protocolado em abril de 2026 pela Ipiranga Factoring.
A dívida total de aproximadamente R$ 110 milhões contrasta com um valor de mercado de R$ 42,7 milhões registrado em maio de 2026: a companhia vale menos da metade do que deve.
A escolha estratégica do foro e a blindagem jurídica
O pedido de recuperação judicial da Estrela foi protocolado em Três Pontas (MG), e não em São Paulo, onde fica a sede administrativa. A razão é que uma factoring havia entrado na Justiça mineira pedindo a falência da Brinquemolde, uma das subsidiárias, por uma dívida de R$ 169,6 mil. Esse valor foi suficiente para fixar a competência da vara cível da cidade, onde está a principal fábrica do grupo.
A movimentação jurídica não se limitou ao foro. A defesa pede à Justiça duas liminares. A primeira é que fornecedores de serviços essenciais (luz, água, internet e logística) não cortem o fornecimento por contas atrasadas. A segunda é que os bancos não acelerem o vencimento dos contratos por causa do pedido de recuperação, sob multa diária de R$ 50 mil.
A petição cita nominalmente o caso Americanas, quando um grande banco reteve uma quantia bilionária da varejista nos primeiros dias do processo. Os advogados classificam a conduta como absolutamente incompatível com o princípio da preservação da empresa.
O impacto sistêmico para o mercado de FIDCs
Para os gestores de FIDCs expostos à Estrela, o cenário combina dois fatores agravantes: a ausência de garantias reais e o tratamento coletivo do grupo como devedor único.
A petição pede que as oito empresas do grupo sejam tratadas como devedor único. A lista inclui Catu Cosméticos, Editora Estrela Cultural, JM Plásticos, Estrela Distribuidora, Brinquemolde Licenciamento, Manufatura de Brinquedos Estrela, Starcom do Nordeste e Starcom. O argumento é que a estrutura corporativa foi montada para criar uma “sinergia administrativa” e que apenas uma solução global será eficiente.
Para os fundos, a consolidação do grupo como devedor único é uma faca de dois gumes: amplia o escopo do processo, mas também pode diluir ainda mais a posição de cada credor.
O caso dialoga diretamente com a Resolução CVM nº 240, editada em março de 2026, que flexibilizou o enquadramento de créditos de empresas em recuperação judicial nos portfólios de FIDCs. A partir de pleito apresentado pela ANFIDC, a CVM reviu dispositivos que, na prática, levavam ao enquadramento automático como “não padronizados” de certos créditos vinculados a sociedades em recuperação. A área técnica concluiu que havia espaço para flexibilizar a norma, sem prejuízo à proteção dos investidores. O caso Estrela será um dos primeiros testes práticos dessa nova moldura regulatória.
O contexto macro: crédito seletivo e inadimplência em cadeia
Segundo Bruno Gameiro, advogado especialista em reestruturação e sócio fundador do Gameiro Advogados, o aumento das recuperações judiciais reflete uma combinação de fatores: dívida cara, crédito mais seletivo, margens apertadas, inadimplência em cadeia e mudanças relevantes no comportamento de consumo. Em muitos casos, a empresa não busca recuperação porque deixou de ser viável, mas sim porque a estrutura de endividamento ficou incompatível com a sua capacidade de geração de caixa.
Os números dimensionam a pressão: 8,7 milhões de empresas estavam negativadas em janeiro de 2026, com dívida média de R$ 23.138 por CNPJ e cerca de sete restrições por empresa inadimplente, de acordo com a Serasa.
Para a Estrela, o colapso tem também componentes setoriais estruturais. A empresa argumenta que as importações formais de brinquedos mais que dobraram em poucos anos, saltando de US$ 53,3 milhões para US$ 102,5 milhões no primeiro quadrimestre entre 2020 e 2026, com grande parte de produtos oriundos da China. Além disso, os advogados mencionam a pirataria: uma operação da Polícia Federal e da Receita no Porto do Rio estimou um movimento de R$ 86,6 bilhões em mercadorias irregulares entre 2021 e 2026.
O que vem a seguir
Na avaliação de Daniel Báril, sócio coordenador da área de Insolvência e Reestruturação do Silveiro Advogados, deferido o processamento da recuperação, os próximos passos incluem a nomeação do administrador judicial, a publicação de editais para habilitação de créditos, a apresentação do plano e, por fim, a assembleia geral de credores para aprovação. Após eventual homologação do plano, inicia-se o período de supervisão judicial do cumprimento das obrigações assumidas.
O prazo legal para apresentação do plano de reestruturação é de 60 dias a partir do deferimento do pedido pela Justiça, decisão que ainda não ocorreu. Para os 26 FIDCs credores, o período de espera começa agora.
O caso reforça uma lição que o mercado de crédito estruturado aprende ciclicamente, da Americanas à Estrela: a diversificação de cedentes não elimina o risco de concentração quando múltiplos fundos fazem operações com o mesmo grupo econômico sem coordenação de exposição. A habilitação de crédito na recuperação judicial será o primeiro momento em que a real dimensão do problema se tornará pública.
Fontes: Bloomberg Línea, Capital Aberto, InfoMoney, Money Invest, Seu Dinheiro, CVM
