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Fiagro AAZQ11 cai 17% em dois dias após suspender dividendos por exposição à Cotribá
Uma exposição de 3,45% do patrimônio derrubou 17% da cota em dois pregões e reabre o debate sobre risco de cooperativas no crédito agro.
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A AZ Quest decidiu reter os rendimentos de setembro e outubro do AAZQ11 por causa da exposição do fundo à cooperativa gaúcha Cotribá, que está em recuperação judicial. A reação dos cotistas foi muito maior que o impacto contábil, e o caso volta a chamar atenção para o risco de concentração em cooperativas nos veículos de crédito do agronegócio.
Cenário: cooperativas sob pressão no Sul
A Cotribá, cooperativa agropecuária do Rio Grande do Sul, vive o seu pior momento. Trocou de CEO três vezes nos últimos doze meses e entrou em recuperação judicial com dívidas de cerca de R$ 1,4 bilhão. Na raiz do problema estão os cooperados: com safras frustradas e juros altos, muitos produtores deixaram de pagar o que deviam, e a inadimplência subiu.
Esse estresse chegou ao mercado de capitais pelo Fiagro Cotribá, administrado pelo Daycoval. Fiagro é o Fundo de Investimento nas Cadeias Produtivas Agroindustriais, um veículo que, como o FIDC (Fundo de Investimento em Direitos Creditórios), transforma recebíveis em cotas negociáveis. O Fiagro Cotribá financia cooperados gaúchos e foi montado com subordinação: a própria cooperativa ficou com a cota subordinada, que é a que absorve as primeiras perdas, e investidores como o AAZQ11 compraram as cotas seniores.
Segundo a gestora, a cooperativa, como cotista subordinada, está inadimplente em suas obrigações. Quando quem deveria absorver as primeiras perdas também está em dificuldade, a proteção da cota sênior fica menor e a remarcação dos ativos passa a ser inevitável.
O fato: dividendos retidos e venda em massa
A AZ Quest anunciou que não vai distribuir rendimentos em setembro e outubro. A notícia derrubou a cota do AAZQ11 em 13% na quinta-feira (1º) e em quase 4% na sexta-feira (2), uma queda acumulada de cerca de 17%. O papel fechou a sexta cotado a R$ 5,41.
Os números do próprio fundo mostram uma distância grande entre o tamanho da exposição e a reação do mercado. O AAZQ11 tem R$ 7,1 milhões investidos em ativos ligados à Cotribá. Antes da remarcação, esses ativos eram 3,45% do patrimônio líquido. Depois, passaram a 2,9%. O impacto contábil em setembro foi de cerca de R$ 1 milhão, ou 0,4% do patrimônio líquido de R$ 208,5 milhões.
O lucro do mês ficou em R$ 978,9 mil, ou R$ 0,04 por cota, contra cerca de R$ 0,09 nos meses anteriores. A gestora estima que a exposição ainda pode gerar R$ 4 milhões em impactos nos próximos meses. Para cobrir esse período, o fundo tem R$ 15,9 milhões em caixa, ou 7,65% do patrimônio.
Análise: a justificativa da gestora e a reação dos cotistas
A AZ Quest explicou a retenção com base no casamento entre o que distribui e o que de fato lucra. "A retenção dos dividendos busca preservar o equilíbrio entre o valor distribuído e o lucro contábil apurado pelo regime de competência", informou a gestora em comunicado ao mercado.
Do ponto de vista técnico, a decisão é conservadora: o fundo evita pagar rendimentos acima do resultado num momento em que ainda espera novas perdas. Para a base de 29.851 cotistas, porém, muitos deles pessoas físicas que compram Fiagro pelo rendimento mensal, a suspensão pesou mais que os números. Com o valor patrimonial em R$ 8,67 por cota, o fechamento de R$ 5,41 deixa o AAZQ11 negociado a cerca de 0,62 vez o valor patrimonial, um desconto de quase 38%.
A carteira não é concentrada no caso. O fundo tem 91,4% alocados no agronegócio, sendo 64% em CRAs (Certificados de Recebíveis do Agronegócio) e 23% em outros Fiagros, com taxa média ponderada de CDI + 3,03% ao ano. O desconto atual reflete mais o pânico com a suspensão dos rendimentos do que uma deterioração da carteira como um todo.
Perspectivas: retomada em novembro e outros fundos expostos
A AZ Quest prevê voltar a distribuir rendimentos de forma gradual a partir de novembro. O que acontecer na recuperação judicial da Cotribá vai decidir se os R$ 4 milhões de impacto adicional se confirmam, ficam menores ou crescem.
O caso não para no AAZQ11. O PLCA11, da Pátria, e o EGAF11, da Ecoagro, também têm cotas do Fiagro Cotribá, o que pode levar a novas remarcações e comunicados nas próximas semanas. Para gestores de FIDC e Fiagro, fica a lição sobre estruturas em que o próprio cedente segura a cota subordinada: se ele quebra, a subordinação perde força justamente quando é mais necessária. Nos próximos meses, vale acompanhar a inadimplência de cooperativas no Sul, as decisões no processo da Cotribá e os relatórios mensais dos fundos expostos.
Fontes: The AgriBiz;
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