Mercado vê ajuste fiscal pós-eleição como cenário-base, mas teme nova frustração
Cicatriz de 2023 ronda o mercado, que volta a apostar em disciplina fiscal depois das urnas.
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A um mês da eleição de outubro, economistas de grandes bancos voltam a colocar o ajuste fiscal como aposta central para 2027. A diferença em relação a 2023, quando o mercado teve expectativa parecida no início do governo Lula e viu a Selic subir a 14% ao ano, é que a dívida pública está em um patamar bem pior hoje, o que, segundo os analistas, aumenta o incentivo político para qualquer governo eleito agarrar a agenda fiscal com mais força.
A dívida bruta do governo geral saiu de 78,6% do PIB em outubro de 2025 para uma projeção de 83,8% do PIB em 2026, segundo estimativas do UBS. Sem reformas estruturais, o banco projeta que o indicador pode ultrapassar 100% do PIB depois de 2027. A taxa de juro real no país segue perto de 10% ao ano, a segunda maior do mundo, bem acima da taxa de equilíbrio estimada em 6% ao ano e da taxa próxima de 4% que seria necessária para estabilizar a trajetória da dívida.
Em painel promovido pela Brazil Journal, o economista-chefe do Bradesco, Fernando Honorato, resumiu o dilema fiscal que qualquer vencedor das urnas vai enfrentar. "O quadro da dívida é pior, então o incentivo para o ajuste é maior", disse. "O custo político de não fazer nada é grande."
Para o investidor de FIDC, o Fundo de Investimento em Direitos Creditórios que securitiza recebíveis de empresas e financeiras, esse pano de fundo importa diretamente. É a taxa de juro real, e sua trajetória esperada, que baliza o spread exigido em cotas sênior e o apetite por risco de crédito em originadores mais alavancados.
No mesmo painel, o CEO da B3, Christian Egan, afirmou que um ajuste fiscal crível poderia derrubar as taxas de juro longas em algo próximo de 100 pontos base de forma quase automática, só pelo efeito da credibilidade sobre as expectativas. É o mesmo mecanismo observado depois do teto de gastos de 2016, quando não houve superávit imediato, mas a sinalização de compromisso fiscal já bastou para puxar a Selic para baixo e valorizar ativos de risco.
Diogo Guillen, economista-chefe do Itaú e ex-diretor de política econômica do Banco Central, e Honorato, do Bradesco, projetam o dólar entre R$ 5 e R$ 5,30 caso o cenário de ajuste se confirme. A conta do superávit primário necessário para estabilizar a dívida também depende diretamente da trajetória de juros: hoje, com a taxa real em torno de 7,5% na leitura do Itaú, o esforço fiscal teria que chegar a 4,5% do PIB; se a taxa real recuar para 4%, o esforço necessário cai para perto de 1% do PIB.
Solange Srour, diretora de macroeconomia do UBS, reforça que a peça central da equação é a sinalização. Se o próximo governo mostrar de forma clara compromisso com a estabilidade da dívida, a taxa de juro que equilibra a economia tende a recuar com força, mesmo antes de qualquer resultado fiscal efetivo aparecer nos números.
O contexto político também entra na conta dos analistas. Flávio Bolsonaro, um dos nomes com maior probabilidade de vitória segundo o mercado, já falou publicamente em corte de gastos públicos, o que reforça a leitura de que candidaturas de perfil mais liberal concentram hoje a maior parte da expectativa de ajuste entre investidores institucionais.
Mesmo sem a definição das urnas, o mercado de crédito privado brasileiro já reflete essa cautela e essa expectativa ao mesmo tempo. No primeiro semestre de 2026, a captação líquida de fundos somou R$ 184,7 bilhões, mais que o dobro dos R$ 84 bilhões do mesmo período de 2025. Os FIDCs responderam por R$ 30,6 bilhões desse total, atrás apenas da renda fixa tradicional, com R$ 108,4 bilhões, e dos FIPs, com R$ 32,1 bilhões. As ofertas no mercado de capitais somaram R$ 361,8 bilhões em 1.513 operações, o maior volume para um primeiro semestre desde 2012.
Gestoras especializadas em FIDC já sentem essa combinação de cautela eleitoral com apetite por crédito estruturado. A Azumi Investimentos, por exemplo, tinha em maio 53,82% dos seus R$ 3,1 bilhões sob gestão alocados em 71 FIDCs. Em comunicado, o CEO da casa resumiu o comportamento do investidor em ano eleitoral: "Em períodos de maior incerteza, a decisão de investimento tende a ficar mais criteriosa. Não basta observar a taxa oferecida", disse, apontando maior peso na análise da qualidade dos recebíveis, dos devedores e dos mecanismos de proteção das cotas.
Paulo Bokel, da Absolute Investimentos, já havia projetado um "ano menos eufórico" para o crédito privado em 2026, com foco em manutenção e ajuste de carteiras em vez de captação agressiva. Já Paulo Vasconcellos, da UBS Evolution, argumenta que a compressão de spreads observada nos últimos anos tende a ser permanente, sustentada por uma liquidez maior no mercado secundário, o que muda a régua de retorno exigido em novas emissões de FIDC daqui para frente.
Para o gestor e o investidor de FIDC, o resultado da eleição de outubro será só o primeiro sinal. O que vai definir o apetite por crédito privado em 2027 é a agenda que o próximo governo apresentar logo na largada: revisão de despesas obrigatórias, que hoje somam 92,2% do orçamento, eventual desindexação de benefícios atrelados ao salário mínimo e avanço em reforma administrativa ou previdenciária. O UBS estima que o ajuste primário necessário gira em torno de quase 4 pontos percentuais do PIB.
Se o sinal for de compromisso fiscal crível, os economistas do painel veem espaço para queda de juros longos, câmbio mais estável perto de R$ 5 e o que Honorato chamou de "rerating gigantesco" para ativos de risco brasileiros, incluindo crédito estruturado. Se a decepção do início do governo Lula se repetir, o cenário é de bolsa descontada, câmbio pressionado e um custo de capital que segue penalizando a securitização de recebíveis no país. Para quem compra cotas de FIDC, a régua entre esses dois cenários deve ficar mais clara nas primeiras semanas do próximo mandato, quando a equipe econômica anunciar (ou não) as primeiras medidas concretas.
Fontes: Brazil Journal
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